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东吴证券股份有限公司刘博,唐亚辉,米宇近期对三峡水利进行研究并发布了研究报告《2022年报点评：业务版图日益清晰，转型的阵痛和新业务的亮点并存》，本报告对三峡水利给出买入评级，当前股价为8.93元。
三峡水利(600116)
投资要点
事件：公司公告2022年年报，实现收入110.93亿元、增长9.00%；归母净利润4.76亿元、增长-44.95%；扣非后增长-47.46%，业绩符合预期。
业绩符合预期，转型的阵痛和新业务的亮点并存。根据公司年报，2022年实现收入110.93亿元、增长9.00%；归母净利润4.76亿元、增长-44.95%；扣非后为3.89亿元、增长-47.46%，业绩符合预期。从这份年报中，我们可以看出，公司在坚定执行“十四五”战略发展规划、发展综合能源、新能源、市场化售电新业务的过程中，转型的阵痛和新业务的亮点并存：
1）电解锰：2022年产量为3.75万吨、同比下滑47.77%，主要系重庆锰业自2021年下半年关停以及贵州锰业同比减少电解锰产量；销量为6.18万吨、同比下滑48.14%，主要系电解锰市场需求下降所致。同时，由于重庆锰业政策性关停，收到补偿款0.59亿元。
2）公允价值变动：2022年为-1.76亿元、同比下滑55.16%，是由公司持有的上市公司涪陵电力股票公允价值下降所致。
3）投资收益：2022年为1.75亿元，其中确认黔源电力投资收益0.41亿元、确认赤壁长城炭素投资收益0.21亿元、确认重庆天泰能源投资收益0.18亿元等；出售涪陵电力股票计入0.43亿元、交易性金融资产投资收益0.10亿元等。
4）其他收益：2022年为0.83亿元，主要系农网还贷政府补助、移民迁建补偿、农村小水电增效扩容改造补助等自递延收益转入当期收益。
5）电力业务：2022年发电量为20.29亿度、同比下滑27.04%，主要系公司自有水电站所属流域来水偏枯所致；售电量为135.72亿度、同比增长2.68%，主要系开拓新用户以及存量客户用电量增加所致。电力业务实现营业利润3.64亿元、同比下滑28.91%。
6）综合能源服务：扭亏为盈，2022年实现营业利润0.51亿元，主要是万州经开区九龙园热电联产项目顺利投产实现利润。
7）市场化售电：全资子公司长兴电力2022年以不同地区的市场准入资质完成市场化售电结算电量19.81亿度、同比上升1414%；全资子公司长电能源2022年完成市场化售电结算电量16.41亿度、同比上升8377%；合营企业重庆两江供电有限公司（公司全资子公司长兴电力持有其50%股份）2022年完成市场化售电结算电量56.99亿度、同比下降31%；公司参股45%股份的企业广东新巨能能源科技有限公司2022年完成市场化售电结算电量15.82亿度，同比下降18%；公司参股17.51%股份的企业川能智网2022年完成市场化售电结算电量169.10亿度，同比上升38%。
战略规划和业务版图日益清晰，成长的确定性较强。公司的业务版图逐渐清晰：
1）传统配售电业务：截至2022年底，公司自有及控股在运水电机组装机容量共746.2MW，其中接入公司自有电网的机组装机容量为713.3MW，未接入公司自有电网机组装机容量32.9MW（云南芒牙河水电站24.9MW，巫溪县峡门口水电站8MW）。
2）综合能源服务业务：公司投资11.1亿元建设的万州经开区九龙园热电联产项目全部建成投运；投资6.6亿元的重庆两江龙兴赣锋能源站项目已获核准，目前EPC总承包招标工作已经完成；与鞍钢集团有限公司共同设立清洁能源开发合资公司；在广东等地积极推进用户侧储能业务并取得突破：截至目前累计签约用户侧储能项目84个，合计容量863MWh，累计开工项目33个，总容量131MWh；另一方面抢抓重庆市提升电力自主可控保供能力、试点建设独立储能电站的重要机会，合计投资约11.82亿元推动永川区松溉和两江新区龙盛独立储能电站项目；逐步探索明晰电动重卡“充换储用”一体化业务商业模式和运营体系，截至目前已完成决策项目19个，累计决策投资额近5亿元。
3）市场化售电业务：采取“自营+联营”的营销模式，售电规模位居全国同行业前列，2022年公司下属控股和参股售电公司累计签约用户3700余家，全年实际结算电量近280亿度。。
盈利预测与投资评级：我们调整公司2023-2024归母净利8.85/10.18亿元（前值为12.2/13.9亿元），新增2025归母净利11.44亿元，对应2023-2025EPS为0.46、0.53、0.60元,对应PE分别为20/17/15倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券司旗研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达92.3%，其预测2023年度归属净利润为盈利11.96亿，根据现价换算的预测PE为14.38。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家；过去90天内机构目标均价为11.5。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，三峡水利（600116）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力较差，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标1.5星，好价格指标3星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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